중앙은행이 실제로 하는 일

2008년 가을, 리먼 브라더스가 무너지고 전 세계의 신용 시장이 얼어붙던 무렵, 미국 연방준비제도(Federal Reserve)의 소수 관료들은 밤낮과 주말을 가리지 않고 대부분의 사람들이 한 번도 생각해 본 적 없는 일을 하고 있었다. 그들은 몇 번의 키보드 입력만으로 만들어 낸 수천억 달러를, 다른 어디에서도 돈을 빌릴 수 없는 은행들에게 빌려주고 있었다. 자신의 통장 잔액을 확인하는 평범한 예금자에게는 눈에 보이는 아무 일도 일어나지 않았다. 그러나 그 고요함 뒤에서는, 현대 사회에서 가장 중대한 기관 가운데 하나가 자신이 존재하는 이유인 그 일을 묵묵히 해내고 있었다.

중앙은행은 묘한 존재다. 그것은 완전히 정부 부처도 아니고, 완전히 평범한 은행도 아니다. 당신의 지갑 속 통화를 발행하고, 당신의 주택담보대출로 번져 나가는 금리를 정하며, 금융 시스템이 흔들릴 때 그것을 구해 낼 만반의 준비를 갖추고 있다. 대부분의 사람들은 자기 나라 중앙은행 총재의 이름조차 대지 못하지만, 그 기관의 결정은 빌리는 비용, 저축의 가치, 그리고 장바구니에 담긴 식료품의 값을 좌우한다. 이제 이 기관들이 실제로 무슨 일을 하는지 살펴보자.

금리는 가장 강력한 조종 레버다

중앙은행이 휘두르는 가장 강력한 단일 도구는 단기 금리다. 은행들이 하루짜리로 서로에게 돈을 빌려줄 때 적용하는 금리를 올리거나 내림으로써, 중앙은행은 경제 전체로 스며드는 기준점을 설정한다. 정책 금리가 오르면 은행은 대출에 더 높은 이자를 매기고, 주택담보대출은 비싸지며, 기업들은 사업을 확장하려고 돈을 빌리기 전에 한 번 더 망설인다. 금리가 내리면 신용이 싸지고 지출은 늘어나는 경향이 있다.

그 논리는 의도적으로 무딘 방식이다. 중앙은행은 수백만 가구의 집 안으로 들어가 더 쓰라거나 덜 쓰라고 명령할 수 없다. 중앙은행이 할 수 있는 일은 돈의 값을 바꾸는 것이다. 싼 돈은 차입과 투자를 부추겨 수요를 달군다. 비싼 돈은 그것을 식힌다. 연방준비제도는 연방기금금리(federal funds rate)의 목표 범위를 설정하고, 유럽중앙은행, 영란은행을 비롯한 다른 기관들도 저마다 그에 상응하는 제도를 운영한다. 이것은 금융 기자들이 강박적으로 주시하는 수치다. 0.25%포인트의 움직임만으로도 주식 시장과 채권 시장 전반에서 수조 달러의 가치가 출렁일 수 있기 때문이다.

문제는 시점이다. 금리 변화는 시차를 두고 작동하며, 그 효과가 온전히 나타나기까지는 흔히 1년에서 2년 사이로 추정된다. 오늘 금리를 올리는 중앙은행 관계자는 이미 닥쳐 있는 인플레이션에 대응하면서, 한참 뒤에야 반응할 경제에 영향을 미치려 애쓰는 셈이다. 그것은 마치 초대형 유조선을, 그것이 지금 있는 곳이 아니라 과거에 있던 곳을 보면서 조종하는 것과 조금 비슷하다.

통화량 관리

돈의 값을 정하는 것을 넘어, 중앙은행은 돈이 얼마나 유통되는지에도 영향을 미친다. 20세기의 대부분 동안 교과서는 중앙은행이 은행 시스템의 지급준비금을 조절함으로써 "통화량"을 엄격하게 통제한다고 가르쳤다. 현대의 현실은 좀 더 미묘하다. 현대 경제에서 대부분의 돈은 물리적인 현금이 아니다. 그것은 상업은행이 대출을 해 줄 때, 차입자의 계좌에 예금을 기록하면서 창출된다. 중앙은행은 금리와 자신이 공급하는 지급준비금을 통해 이 과정을 간접적으로 형성한다.

**공개시장조작(open market operations)**은 일상적인 작동 방식이다. 중앙은행은 국채를 사거나 팔아서 은행 시스템에 현금을 주입하거나 빼냄으로써, 단기 금리를 목표치 쪽으로 밀어 간다. 2008년 위기 이후, 몇몇 중앙은행은 **양적완화(quantitative easing)**로 훨씬 더 멀리 나아갔다. 단기 금리가 이미 0에 가까워진 상황에서 장기 금리를 끌어내리려고 막대한 양의 채권을 사들인 것이다. 위기 이전에는 1조 달러에 한참 못 미쳤던 연준의 대차대조표는 그 후 몇 년 동안 수조 달러로 불어났고, 팬데믹 기간에 다시 한 번 부풀어 올랐다.

중앙은행이 통화량을 진정으로 "통제"하는지, 아니면 단지 영향만 미치는지는 경제학자들이 여전히 논쟁하는 문제다. 의심의 여지가 없는 것은, 중앙은행이 금융 시스템의 대출 능력을 늘리거나 줄일 수 있으며 그 힘이 엄청나다는 점이다. 사람들이 "돈"이라는 말을 들을 때 떠올리는 부분, 즉 물리적인 지폐와 동전 속의 현금은 전체의 작은 일부에 지나지 않는다.

인플레이션 목표 설정

중앙은행 관계자에게 핵심 사명이 무엇이냐고 물으면, 대부분은 같은 답의 한 가지 변형을 내놓을 것이다. 물가를 안정시키는 것. 안정이란 멈춰 있다는 뜻이 아니다. 1990년대 이후, 주목할 만한 전 세계적 합의가 구체적인 목표 하나로 모였는데, 바로 연간 약 2퍼센트의 인플레이션율이다. 뉴질랜드가 1990년에 공식적인 인플레이션 목표제를 처음 도입했고, 그 발상은 수십 개 나라로 빠르게 퍼졌다.

왜 0이 아니라 2퍼센트인가? 작고 예측 가능한 만큼의 인플레이션은 경제라는 기계에 윤활유 역할을 한다. 그것은 중앙은행이 0에 닿기 전에 경기 침체기에 금리를 내릴 여지를 주고, 임금과 물가가 더 매끄럽게 조정되게 하며, 훨씬 더 위험한 디플레이션의 위험에 대한 완충 장치를 제공한다. 디플레이션이란 물가가 지속적으로 떨어지는 현상으로, 사람들이 물건이 더 싸지기를 기다리며 구매를 미루는 바람에 경제가 침체에 갇힐 수 있다. 2퍼센트라는 수치는 자연의 법칙이라기보다 부분적으로 관행의 문제이지만, 그 안정성 자체가 가치 있는 것이 되었다. 사람들이 물가가 완만하고 예측 가능하게 오를 것이라 기대하면, 그에 맞게 행동하고, 그 기대는 스스로 실현된다.

가혹한 시험대는 2021년과 2022년에 찾아왔다. 팬데믹으로 인한 혼란, 공급 부족, 에너지 가격 충격에 떠밀려, 세계 상당 지역에서 인플레이션이 수십 년 만에 보지 못한 수준으로 치솟았다. 중앙은행들은 한 세대 만에 가장 가파른 일련의 금리 인상으로 대응했다. 비판자들은 중앙은행이 앞서 이 인플레이션을 "일시적"이라고 묘사했던 만큼 대응이 너무 늦었다고 주장했다. 이 사건은 인플레이션 목표제가 기계적인 공식이 아니라 판단으로 가득 찬 기예이며, 중앙은행 관계자들이 판단을 그르칠 수 있고 실제로 그르치기도 한다는 점을 생생하게 일깨워 주었다.

최종 대부자

금리가 일상적인 업무라면, 최종 대부자 기능은 응급실이다. 이 발상은 오래된 것으로, 영국 언론인 월터 배젓(Walter Bagehot)이 1873년 저서 *롬바드 스트리트(Lombard Street)*에서 명료하게 정리했다. 그의 처방은 그 이후로 위기마다 메아리쳐 왔다. 공황 상황에서 중앙은행은 자유롭게, 지급 능력이 있는 기관에, 양질의 담보를 받고, 벌칙성 금리로 대출해야 한다는 것이다.

그 논리의 핵심은 전염을 막는 데 있다. 은행은 본질적으로 취약하다. 단기로 빌려서 장기로 빌려주기 때문이다. 은행은 언제든 인출될 수 있는 예금을 받아, 그 돈으로 수년 동안 상환되지 않을 수도 있는 대출을 한다. 충분히 많은 예금자가 동시에 자기 돈을 요구하면, 근본적으로 건전한 은행조차 무너질 수 있다. 자산이 빠르게 팔 수 없는 장기 대출에 묶여 있기 때문이다. 뱅크런(bank run)은 스스로 실현되는 예언이 될 수 있고, 공포가 번지면서 한 곳의 실패가 또 다른 실패를 촉발할 수 있다. 자국 통화로 무한히 돈을 창출할 수 있는 중앙은행은, 현금이 공급될 것임을 보장함으로써 공황을 끊어 낼 수 있다.

이것이 2008년에, 그리고 팬데믹이 시장을 얼어붙게 한 2020년 3월에 다시금 극적으로, 연방준비제도와 유럽중앙은행, 영란은행을 비롯한 기관들이 맡았던 역할이다. 그것은 깊은 긴장을 동반하는 권한이다. 은행을 구제하는 것은 미래의 무모한 행동을 부추길 수 있는데, 경제학자들이 **도덕적 해이(moral hazard)**라 부르는 문제다. 기관들이 자신은 언제나 구제받으리라 믿으면, 더 큰 위험을 무릅쓸 수 있다. 누가 구제받을 자격이 있고 누가 망하도록 내버려 두어야 하는지를 결정하는 것은 중앙은행이 내리는 가장 곤혹스러운 선택 가운데 하나이며, 그 결정은 수십 년에 걸쳐 두고두고 시비에 휘말린다.

독립성과 그 한계

대부분의 현대 중앙은행이 지닌 두드러진 특징은, 일상 정치로부터 의도적으로 격리되어 있다는 점이다. 그 이유는 단순하다. 선출된 정부는 금리를 낮게 유지하고 돈이 계속 흐르도록 하려는 끊임없는 유혹에 직면한다. 특히 선거를 앞두고 그렇다. 싼 신용은 나중에 인플레이션을 부추기더라도 단기적으로는 기분 좋게 느껴지기 때문이다. 통화 정책을 명확한 권한을 가진 독립 기구에 맡김으로써, 나라들은 스스로의 손을 묶고 신뢰를 쌓으려 한다.

그 독립성은 언제나 부분적이고 언제나 논쟁의 대상이다. 중앙은행은 법의 산물이며, 그것을 만든 법은 바뀔 수 있다. 그 수장은 대개 정치인들이 임명한다. 인플레이션이 가혹해지거나 실업이 늘어나면, 중앙은행 관계자들은 거센 대중의 압력에 직면하며, 역사에는 정부가 그들을 강하게 압박한 사례가 있다. 독립성은 완전한 자유라기보다 신중하게 지켜지는 관행으로 이해하는 것이 가장 옳다. 그 대안, 즉 선거 일정에 휘어진 통화 정책이 너무도 자주 나쁘게 끝나 왔기에 가치 있게 여겨지는 것이다. 물가가 며칠 만에 두 배가 되고 통화가 휴지 조각이 된 20세기의 파국적인 초인플레이션은, 모든 중앙은행 관계자를 떠나지 않고 따라다니는 경계의 일화다.

도구함의 한계

그 모든 권력에도 불구하고, 중앙은행은 모든 것을 할 수는 없으며, 그럴 수 있는 척하는 것은 문제를 부른다. 중앙은행은 돈의 값과 가용성에 영향을 미칠 수 있지만, 망가진 공급망을 고치거나, 집을 짓거나, 노동자를 재교육할 수는 없다. 인플레이션이 석유 충격이나 곡물 수출을 끊는 전쟁에 의해 일어났을 때, 금리를 올리는 것은 근본 원인을 해결하는 데 거의 도움이 되지 않는다. 그것은 그저 전반적인 수요를 식힐 수 있을 뿐이며, 흔히 더딘 성장과 더 높은 실업이라는 대가를 치른다.

이것이 중앙은행 관계자의 영원한 딜레마다. 많은 중앙은행은 서로 경쟁하는 목표들, 전형적으로는 안정적인 물가와 완전 고용을 동시에 다루는데, 이 둘은 서로 반대 방향으로 당길 수 있다. 인플레이션과 싸우는 것은 대개 경제를 둔화시키는 것을 뜻하고, 그것은 일자리를 잃게 한다. 고용을 떠받치는 것은 물가가 과열되도록 내버려 둘 위험을 안는다. 모두를 완벽하게 만족시키는 설정은 없으며, 합리적인 경제학자들 사이에서도 그 균형을 어디에 두어야 하는지를 두고 의견이 갈린다. 그 일은 스위치를 누르는 것보다는, 강력한 약의 부작용을 저울질하는 의사에 더 가깝다. 아무것도 하지 않는 것 역시 위험을 동반한다는 것을 알면서 말이다.

핵심 정리

중앙은행은 현대 경제의 고요한 중심에 자리 잡고서, 격렬한 진폭에 휩쓸리기 쉬운 시스템을 안정시키기 위해 작지만 강력한 도구들을 휘두른다. 중앙은행은 모든 대출과 주택담보대출로 번져 나가는 단기 금리를 설정하고, 채권 매입과 자신이 공급하는 지급준비금을 통해 얼마나 많은 돈이 유통될지를 형성하며, 낮고 안정적인 인플레이션을 겨냥하고(약 2퍼센트라는 목표가 세계적 표준이 되었다), 공황이 시스템을 무너뜨리려 위협할 때 현금을 쏟아부을 준비를 갖춘 최종 대부자로 서 있다. 정치로부터의 독립성은 단기적인 유혹으로부터 돈의 가치를 보호하기 위한 것이지만, 그 독립성은 언제나 부분적이며 자주 시험받는다. 결정적으로, 중앙은행이 모든 경제 문제를 해결할 수는 없다. 중앙은행은 공급이 아니라 수요를 관리하며, 불완전한 정보와 긴 시차 속에서 서로 경쟁하는 목표들을 끊임없이 맞바꾼다. 중앙은행이 실제로 무엇을 하는지, 그리고 무엇을 할 수 없는지를 이해하는 것은 누구나 지닐 수 있는 가장 유용한 경제 소양 가운데 하나다. 그들의 결정이 당신이 사고, 빌리고, 저축하는 거의 모든 것의 값에 닿아 있기 때문이다.